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Como o AZ Quest Top Long Biased está ganhando dinheiro com ações em 2024?

Explicação das principais teses do fundo

Por Market Makers

04 mar 2024 10h22 - atualizado em 04 mar 2024 10h22

2024 não começou bem para a bolsa brasileira, com o Ibovespa caindo 3,4% no acumulado destes quase dois meses completos. No entanto, o fundo AZ Quest Top Long Biased tem conseguido driblar esse começo de ano ruim e acumular uma excelente performance.

Até o dia 26 de fevereiro, o fundo AZ Quest Top Long Biased rendia 4,95%, o que é mais de 8 pontos percentuais acima do Ibovespa. Em 2023 o fundo já havia se destacado, com rentabilidade de 26,7%, contra +22,3% do IBOV.

Abrimos espaço nesta coluna para o gestor do fundo, Welliam Wang, contar como ele tem conseguido manter a performance positiva mesmo com a virada do mercado. Wang tem 20 anos de experiência no mercado e está na AZ Quest desde 2011.

O gestor explicou como ele tem montado suas posições “longs” (compradas) e “shorts” (vendidas) através da “teoria de agregação” (que basicamente explica como empresas crescem suas margens à medida que crescem mais as suas vendas, que é o oposto do que acontecia no passado).

Porém, sua maior posição no fundo não tem nada a ver com essa teoria: Petrobras. A posição do fundo na estatal subiu de 17% para 20% somente com a alta que teve neste começo de ano (ele não reduziu a posição após a subida). Wang também gosta de Banco do Brasil e Itaú, ambos com 10% cada na carteira.

Confira a entrevista completa abaixo:

MARKET MAKERS: como você resumiria o que tem dado certo na sua estratégia?

Welliam Wang: Existe uma teoria que eu gosto muito e que me ajudou a escolher o que comprar e vender ano passado, que é a “teoria da agregação”. Essa teoria existe porque a tecnologia transformou o mundo dos negócios: se antes as empresas cresciam com retornos decrescentes, hoje existem empresas que crescem com retornos crescentes, ou seja, que conseguem ganhar margem e eficiência conforme vão crescendo. Isso faz com que elas dominem cada vez mais o mercado de atuação. Se no passado as empresas exerciam seu poder através do preço praticado, hoje elas exercem através do controle da demanda. 

MMKR: Pode dar um exemplo?

WW: Claro, os melhores exemplos são as plataformas, como  a Amazon. Ela não tem nenhum controle sobre sua oferta, todos os produtos vendidos são de terceiros. O que ela tem é o alcance da sua rede, o controle da demanda, pois lá que se encontra o cliente final. Como ela não tem praticamente nenhum custo de adicionar um novo vendedor na plataforma, ela faz a “desintermediação” entre o vendedor e cliente. O vendedor torna-se uma “commodity” na plataforma, ele não consegue subir o preço de um produto pois haverá outro vendedor ofertando a mesma coisa. Pro cliente, não importa quem está vendendo a caneta ou o celular, ele só quer o produto. Ou seja, os vendedores perdem a sua margem, que é transferida para as plataformas como a Amazon. Como diz Jeff Bezos: “sua margem é a minha oportunidade”.

Outro exemplo é a Shein, que conectou a demanda às fábricas, acabando com a margem dos revendedores.

MMKR: O que diferencia estas novas empresas das empresas convencionais?

WW: O foco delas no cliente. Citando Bezos novamente: “no longo prazo não há espaço para distorção entre o valor gerado para o consumidor e o cliente”. Isso conversa com o fato da Amazon ter demorado 20 anos para ter lucro. Essas plataformas conseguem gerar o network effect, que é o ganho de valor de utilizá-las conforme mais membros participam. Outro fenômeno é o efeito lock-in: fica muito mais difícil trocar de plataforma se o cliente já se acostumou com uma.

O oposto do foco no cliente é o foco no acionista, ou shareholder centric, que é quando a empresa faz de tudo para gerar lucros no curto prazo, cortando custos e investimentos, o que acaba prejudicando o crescimento e o valor da marca no longo prazo. Há vários exemplos de empresas brasileiras que adotaram esta estratégia e o longo prazo acabou chegando: elas perderam toda a diferenciação do produto e poder de precificação.

Tudo isso serve como um guia para decidirmos no que investir.

MMKR: E como isso se traduz nas posições do AZ Quest Top Long Biased?

WW: No ano passado, a teoria da agregação inspirou o trade “long” Mercado Livre vs “short” Magazine Luiza, que deu muito certo. Também fizemos um “short” em Casas Bahia (Via) que deu muito dinheiro. Além disso, ganhamos dinheiro comprando empresas de tecnologia como Microsoft, Google e Amazon, que fazem parte do grupo de beneficiados pela teoria da agregação.

Já neste ano, decidimos zerar nossa posição comprada em Hapvida, uma decisão que se provou correta dada a queda recente da ação. Nossa tese em Hapvida se baseava em drivers estruturais de longo prazo: crescimento do mercado, envelhecimento de mercado, sua posição como player verticalizado de menor custo, entre outros. Porém, vendemos a posição ao perceber que a empresa não tem o foco no cliente mas somente no acionista, sendo muito agressiva com cortes de custos, o que prejudica a sustentabilidade da operação no longo prazo.

Também estamos “short” em Arezzo por acreditar que algumas marcas do seu portfólio têm produtos de menor valor agregado, sendo a Anacapri e a Hering (que virá com a fusão com a Soma) exemplos delas. As margens dessas marcas devem se deteriorar por conta da teoria da agregação. Seus produtos serão “comoditizados” devido à desintermediação das plataformas.

Estamos comprados também em GPS por ser uma empresa que liga os clientes a diversos serviços como segurança e limpeza. A GPS está aumentando os serviços oferecidos e localidades em que atua, ganhando eficiência conforme cresce e gerando mais valor para o cliente.

MMKR: Agora, o maior destaque da carteira foi Petrobras. O que ela tem a ver com teoria da agregação?

WW: Nada. Compramos com base no stock picking e não na teoria da agregação. A Petrobras tem um grande desconto frente às outras petroleiras majors e cresce mais com forte geração de caixa. E não acreditamos em mudanças relevantes com o novo governo como o mercado esperava. 

Tem a questão dos dividendos: esperamos que ela anuncie uns 3% de dividend yield alinhado com a política atual de remuneração dos acionistas e mais um dividendo extraordinário que em um cenário mais conservador pode adicionar mais uns 3-4% de retorno, podemos chegar até uns 7% adicionais em um cenário mais otimista. 

A política de investimentos anunciada pela Petrobras também não preocupa, pois acreditamos que a governança da empresa melhorou e a empresa vai perseguir seu retorno mínimo para crescimento orgânico/inorgânico, inclusive para investimento em energia renovável. Importante ressaltar que as principais empresas do setor investem até mais em “energia verde” do que a própria Petrobras. 

MMKR: Quanto a Petrobras representa na sua carteira?

WW: Hoje ela é a maior posição do fundo e fomos comprando ao longo da alta. Apenas com a alta deste ano a posição subiu de 17% para 20% do fundo.

MMKR: E bancos, qual sua opinião?

WW: Nós gostamos de Banco do Brasil, que representa 10% do fundo. Temos também 10% em Itaú. Não temos Bradesco mesmo após as quedas,  tenho minhas dúvidas em relação à rentabilidade no varejo, ainda mais com a competição do Nubank que vem conseguindo ganhar tanta participação de mercado mantendo custos baixos.

No business de bancos, os clientes que pagam tem que compensar aqueles que não pagam, e os bancos concorrem pelo primeiro tipo. Esse é um dos motivos de eu não gostar de Lojas Renner: quem pega um cartão de crédito com uma varejista que tem um aplicativo pior? É justamente aquele cliente que foi rejeitado pelos bancos, por isso o business financeiro da Renner não traz retornos.

Já tive um pouco de Nubank mas vendi por achar que estava caro e por questionar o crescimento do banco – o que foi um erro. Hoje temos um pouco de Inter na carteira.

MMKR: E o que você acha de Vale?

WW: Não gosto de Vale devido a alguns sinais de decadência na China. O primeiro deles é a queda da produtividade do capital, que tem retorno marginal negativo, como evidenciado pelas cidades fantasma. O segundo é a previsão de queda da população com a urbanização, o que eleva os custos de vida que já são pesados: como não há aposentadoria obrigatória na China, os idosos são sustentados pelo filho mais velho. Por fim, temos uma menor produtividade por conta do envelhecimento da população e a restrição de acesso à tecnologia devido aos bloqueios dos Estados Unidos.

Por conta disso tudo, não temos Vale. Como eu não gosto de China hoje, não gosto de Vale (risos).

MMKR: Para finalizar, qual o seu sentimento sobre o mercado em 2024?

WW: O gatilho mais importante pra bolsa começar a subir é o ciclo de corte dos juros americanos. Se por um lado há bastante espaço para os juros caírem com as expectativas de inflação ancoradas e o histórico de juros mais baixos, por outro lado os dados recentes da economia americana preocuparam o Fed, então é difícil dizer o que vai acontecer. Por isso preferimos manter o foco no stock picking: comprar o que gostamos e vender o que não gostamos.

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