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7min leitura

Explicando Daniel Goldberg: nove lições do episódio #55

Invista no “porquê”, não no “o quê”

Por Thiago Salomão

31 jul 2023 15h37 - atualizado em 31 jul 2023 04h31

Daniel Goldberg explodiu nossas mentes na semana passada, tanto pela profundidade da conversa quanto pela duração da entrevista (quase 3 horas de podcast!). Confesso que estava ansioso em saber como nossa audiência receberia uma conversa tão técnica e longa. Fico feliz de ver a aceitação:

Mas como sabemos que não é todo mundo que consegue tempo para ouvir um podcast de 3 horas – e, se ouviu, talvez não tenha absorvido tudo de uma vez -, me sinto no dever de compartilhar os tópicos que anotei como os mais importantes da conversa com o Goldberg.

São reflexões que me ajudam a reforçar o aprendizado que tive construindo o episódio. Para os leitores que não ouviram ainda, espero que o texto sirva de incentivo para absorver essa aula.

Foi um daqueles papos que realmente transformaram minha forma de enxergar o mercado. Na brincadeira do “compounding” do conhecimento que enfatizamos em nosso Manifesto, esse episódio teve um “yield” acima da média.

1. Invista no “porquê”, não no “o quê”. Essa lição já foi muito bem explicada pelo Renato na newsletter de sexta-feira. A turma do “o quê” seria dos investidores que escolhem um ativo, entendem tudo sobre ele, projetam seus fluxos de caixa, trazem a valor presente e chegam a um veredito sobre aquela empresa. A turma do “porquê” também faz isso, mas foca a decisão em outra questão: por que essa oportunidade existe?

Nas palavras do Goldberg “as pessoas não se acostumaram a perguntar o porquê, mas é o porquê que traz retorno em excesso. Não vem de saber mais que seu vizinho, vem de tomar um risco que seu vizinho não está querendo tomar naquele dia”.

2. A obsessão do alfa. É normal e até saudável as pessoas perseguirem o alfa (retorno gerado acima da média do mercado), mas ele tira o foco dos investidores. Todo investidor quer acreditar que sua equipe é a melhor equipe, o seu investimento é o melhor investimento, e isso faz com que eles acreditem que, para gerarem retorno acima da média, eles precisam saber mais do que o seu “vizinho”. Isso é falho, na visão de Goldberg:

“O mercado tem um bocado de agentes heterogêneos que estão dispostos a comprar e vender ou transferir riscos por motivos distintos em função de mandatos distintos. Isso é tão ou mais importante do que quão mais você entende sobre aquela firma ou sobre os fluxos de caixa daquela firma para explicar seu retorno”.

3. A analogia da seguradora e a conclusão do que é o mercado. Quando você contrata um plano de saúde ou um seguro contra incêndio, você sabe que a chance de você ter uma doença rara ou da sua casa pegar fogo é muito mais baixa do que a taxa que você paga para se proteger disso. Mesmo assim, você não pensa “ei, a seguradora está tendo muito alfa em cima de mim”. Na verdade, a seguradora está em posição de absorver este risco que você quer transferir pra ela. 

“É exatamente assim que o mercado funciona: o mercado é uma máquina de processar informação e risco. Todo mundo foca na informação e por isso assume que o sujeito que gera alfa é o cara que mais sabe sobre uma companhia ou que teve sorte. Mas ninguém para pra pensar que o chamam de alfa, às vezes não tem nada de alfa, é só um cara contratando um seguro. Na Lumina, tem coisas que a gente faz que é como se fôssemos uma seguradora, e quem está nos pagando em excesso de retorno só significa que há um investidor que quer transferir um risco que a gente topa assumir”.

4. Vender por que subiu é errado. O investidor não deve se preocupar com o quanto um ativo subiu ou quanto ele está ganhando com ele. Na verdade, o motivo principal para vender um ativo tem que ser, simplesmente, se os retornos prospectivos não estão mais interessantes para o nível atual de preços. Nas palavras do Goldberg: “a pergunta que o investidor deveria fazer pra si mesmo é: eu estou sendo bem remunerado ou mal remunerado para os riscos que eu estou correndo com este ativo?”

5. Só duas coisas afetam o preço de um ativo – e uma delas é mais importante do que a outra. O valor de uma ação é a soma dos fluxos de caixa futuros dessa empresa, trazidos a valor presente por uma taxa de desconto. Logo, o preço de uma ação só pode ser afetado por uma mudança nos fluxos de caixa esperados ou pela taxa de desconto praticada. E Goldberg explica por que as empresas que são mais sensíveis à taxa de desconto costumam ir melhor do que as afetadas pelo fluxo de caixa.

Nas palavras dele: “tipicamente, quando o mundo fica mais complicado porque a taxa de desconto mudou, isso tende a voltar. Agora, se o mundo ficou mais complicado porque os fluxos de caixa mudaram, isso não necessariamente volta. São betas diferentes”. (obs: Goldberg volta a falar disso no final do episódio, ao falar sobre sua recomendação de leitura de mercado. Vale a pena ouvir os quase 10 minutos que ele discorre sobre).

6. Ainda sobre o “o quê” vs “porquê”: “Se eu colocar uma posição no fundo porque eu entendi o risco jurídico desta empresa melhor que um gestor, eu consigo me convencer que isso é uma boa ideia. Agora, investir numa empresa porque meu DCF [fluxo de caixa descontado, na sigla em inglês] é melhor que o do meu par, por eu achar que conheço melhor que ele essa empresa, não faz sentido”.

7. Ainda sobre diferenciar-se como analista de “o quê”: Temos uma brincadeira entre os sócios da Lumina: tem gente que acredita que consegue modelar várias linhas de um DCF, algo como quanto uma cervejaria vai ganhar de eficiência na produção de cerveja daqui 7 anos. Mas quando você vai estimar seu imposto de renda, que só tem uma linha (renda), você não consegue estimar como vai ser sua renda daqui dois anos. Como acreditar tanto no seu modelo de 7 anos de uma empresa se você não consegue projetar seu “modelo próprio” para o ano que vem

8. Sobre investidores que ganham muito dinheiro sendo focados no “o quê”. “Eu ouvi o episódio anterior [com Octavio Magalhães, gestor da Guepardo Investimentos e cujo fundo rende mais de 4.000% em 20 anos]. Meu ponto não é que o [sucesso do] Octávio não existe ou do Warren Buffett não existe. Meu ponto é: ele é replicável? 

9. A reação do Brasil em momentos de crise é ao contrário das economias desenvolvidas – e por isso aqui elas doem mais. No Brasil, quando a recessão chega, o custo de capital sobe, enquanto lá fora é exatamente o oposto. Por quê? Por aqui, geralmente batemos no muro por causa do fiscal. Quando o fiscal deixa de ser crível, a nossa saída é inflação; daí o mercado antecipa que o governo vai “defaultar” via inflação e busca proteção; com isso, a inflação implícita explode; daí os prêmios de risco abrem; daí o governo precisa subir os juros para conter a inflação. Lá fora é o oposto: bateu crise, o juro vai a zero.

Tem muito mais lições que tiramos deste episódio, que vão desde a análise do crédito do Brasil ao mercado internacional operando em preços “anti crise”, mas pra não deixar esta newsletter mais longa do que já está, sugiro que ouça o episódio. Considero estes insights acima os que mais me fizeram refletir sobre o mercado desde o dia que gravamos.

Deixo aqui o link do ep no Youtube, mas você também pode ouvir nas plataformas de podcast.

Extra: começou a COPA DO CONDADO 3ª edição: organizei no final do ano passado um mini torneio de futebol entre amigos do mercado financeiro. A brincadeira ficou séria, a ponto de começarmos agora no último domingo (30/jul) a 3ª edição da Copa do Condado, com 40 times participantes. Jogaremos até o final de outubro para descobrir quem é o time campeão e você pode acompanhar todos os jogos AO VIVO no youtube da Copa do Condado. O link está aqui. Entra lá e já confere os resultados dos 16 jogos de ontem – nosso time do MMakers jogou às 13h.

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Por Thiago Salomão

Fundador do Market Makers, analista de investimentos CNPI-P, MBA em Mercados Financeiros na Fipecafi e na UBS/B3. Antes de fundar o MMakers, foi editor-chefe do InfoMoney, analista de ações na Rico Investimentos, co-fundou o podcast Stock Pickers e foi sócio da XP de 2015 a 2021

thiago.salomao@mmakers.com.br