GetNinjas vs REAG: Entenda a batalha que está acontecendo na bolsa

Este texto foi enviado no último sábado, 23 de setembro, aos assinantes da Comunidade Market Makers. Resolvemos torná-lo público diante da repercussão do assunto ao longo do fim de semana.

Olá, assinantes da Comunidade Market Makers! Matheus Soares falando.

Passando aqui para explicar o que está, DE FATO, está acontecendo na GetNinjas (NINJ3). Alguns veículos de imprensa falaram sobre o assunto, mas lendo as matérias ficou claro que eles não fazem ideia do que realmente está acontecendo. Só quem está acompanhando de perto, como a gente, sabe o que está por trás dos recentes acontecimentos, como a proposta de redução de capital e o aumento da participação da REAG.

Como estamos recomendando a compra das ações de GetNinjas, meu dever fiduciário como analista do Market Makers é esclarecer para todos vocês, assinantes da Comunidade Market Makers, o que está acontecendo.

No dia 23 de agosto de 2023, a GetNinjas convocou os acionistas para uma Assembleia Geral Extraordinária (AGE) que foi realizada no dia 31 daquele mês e cujo objetivo era reduzir o capital social da companhia de modo a absorver o montante de R$ 97,3 milhões de prejuízos acumulados no balanço da empresa. A proposta foi aprovada pelos acionistas.

Por que a GetNinjas fez isso? Eu explico

Conforme escrevemos no relatório de recomendação enviado a vocês no dia 8 de setembro, a GetNinjas fez seu IPO em 2021 e na época foi avaliada em R$ 1 bilhão (na ocasião, ela captou mais de R$ 300 milhões).  Recentemente, ela estava valendo R$ 200 milhões, valor menor que o caixa líquido (caixa após o pagamento das obrigações de curto prazo) que ela tinha ao final do 2º trimestre, de R$ 270 milhões.

Com a redução do capital social e a absorção do prejuízo acumulado no balanço, abriram-se as portas para a empresa mostrar que o dinheiro em caixa valia alguma coisa. A partir dali ela poderia utilizá-lo para recomprar ações ou mesmo distribuí-lo para os acionistas caso não houvesse nenhum uso melhor para ele.

No meio desse processo e enxergando valor no caixa da GetNinjas, surgiu a REAG INVESTIMENTOS S/A.

No dia 11 de setembro, a GetNinjas informou ao mercado que a REAG adquiriu o equivalente a 5,07% da companhia.

No comunicado, a GetNinjas informa ter questionado a REAG a respeito da ausência das informações específicas exigidas pelo artigo 12 da Resolução CVM 44/21, notadamente quanto ao objetivo da participação e quantidade visada. Ou seja, questionou se a REAG tinha o objetivo de alterar a composição do controle ou a estrutura administrativa da Companhia.

Dois dias depois (13 de setembro), a GetNinjas informou ao mercado que recebeu as informações exigidas à REAG, informando que, até o momento, não tinha por objetivo a aquisição do controle da Companhia ou a alteração em sua atual administração.

Eis que na última quarta-feira, dia 20 de setembro, a GetNinjas informou ao mercado que a participação da REAG havia subido para 18,34%, superando a fatia do fundador e CEO da empresa, Eduardo L’Hotellier, de 18,02%. Na ocasião, a REAG comprou a participação da gestora OCEANA, e uma parcela da posição das gestoras INDIE CAPITAL e ALPHA KEY.

Assim, a composição acionária da companhia nesse dia ficou mais ou menos a seguinte:

– REAG Investimentos = 18,34%
– Eduardo Orlando L’Hotellier (Fundador e CEO da GetNinjas) = 18,02%
– Kinderhook = 5,07%
– Alpha Key Capital = 4,50%
– Indie Capital = 8,94%
– Oceana = 1,83%
– Fundos de Venture Capital = aprox 7%

Portanto, os acionistas de referência somavam o equivalente a 64% do capital da empresa. O restante provavelmente estava espalhado no varejo (como vocês devem ter percebido, GetNinjas não possui um controlador, trata-se de uma empresa de capital pulverizado, ou Corporation, no jargão do mercado).

No dia seguinte (quinta-feira, 21/set), a GetNinjas soltou um fato relevante informando que seu Conselho de Administração aprovou uma nova proposta de redução do capital social da companhia no valor de R$ 223,5 milhões. Tal valor correspondia a R$ 4,40 por ação, que era exatamente a cotação do último fechamento. A proposta ainda precisa ser aprovada pelos acionistas em AGE, a ser realizada daqui um mês (dia 23 de outubro).

Neste dia 21, a ação NINJ3 fechou a R$ 4,42. Isso representava um valor de mercado de R$ 224,5 milhões. Ou seja, o mercado entendia que a GetNinjas, após reduzir seu capital e entregar R$ 4,40 por ação aos seus acionistas, deveria valer R$ 1 milhão. Isso faz pouco sentido para uma empresa que ainda teria R$ 46 milhões de caixa (R$ 0,90/ação), um faturamento anual de R$ 60 milhões e mais de 97 milhões de prejuízos acumulados para abater impostos. 

Qual risco que enxergávamos na tese de investimento? 

Conforme pontuamos no relatório divulgado aos nossos assinantes na sexta-feira (22/set) antes da abertura do mercado, o risco era se um investidor ativista aumentasse a participação na GetNinjas com o intuito de ter ações suficientes para barrar a redução de capital. 

E foi exatamente esse o cenário que se desenhou na própria sexta-feira: após o fechamento deste pregão, a GetNinjas informou que a REAG aumentou sua participação para 24,38% na empresa que, em nota ao mercado, disse ser contrária à redução de capital, entendendo que ela iria limitar o crescimento da empresa. Quem vendeu boa parte das ações para a REAG na sexta-feira foi a Kinderhook, que passou a deter 1,22% das ações da empresa.

A posição de 24,38% está próxima de atingir a participação de 25% que ativaria a poison pill (ou pílula do veneno), que é um dispositivo que obriga o acionista com 25% de participação na empresa a realizar uma OPA (oferta pública de aquisição) e comprar o restante das ações. 

Contudo, o preço por ação na OPA é a média ponderada das ações nos 30 pregões anteriores à aquisição da participação de 25%, que nesse caso seria algo próximo de R$ 4,30/ação. Como a empresa já propôs que quer devolver R$ 4,40 por ação aos acionistas sob forma de redução de capital, ninguém aceitaria vender as ações a R$ 4,30.

Neste contexto, para atingir uma participação maior na empresa, a REAG poderia comprar mais ações a mercado (como vem fazendo) ou propor uma OPA a um preço maior do que R$ 4,40. Como ela não quis atingir a participação de 25% na sexta-feira, acreditamos que ela não quer comprar todas as ações da empresa, mas apenas uma posição suficiente para exercer influência sobre o rumo da companhia. 

Também não descartamos que o mesmo investidor ativista por trás disso aumente a participação na companhia por meio de outros veículos de investimento.

Nos nossos cálculos, para que esse investidor consiga exercer controle sobre a empresa (que seria ultrapassar a participação somada do CEO e fundador e dos fundos que estão alinhados com ele), ele tem que atingir uma participação entre 35% e 40% das ações. Ou seja, ele deveria comprar pelo menos 5 milhões de ações a mais para isso. 

Na prática: mesmo sendo o maior acionista individual de NINJ3 com os atuais 24,38%, ele ainda não consegue barrar a redução de capital proposta pelo Conselho.

Conclusão

Traçamos dois cenários possíveis: no primeiro, a REAG consegue atingir a participação desejada para barrar a redução de capital e deliberar sobre o uso do caixa da empresa da forma que melhor entender. Neste caso, como o fundador e atual CEO não está alinhado com a visão da REAG (já que ele defende a redução de capital e a distribuição do caixa para os acionistas), imaginamos que ele seria tirado da posição de CEO e perderia o controle total da empresa que ele mesmo criou em 2011 e está lá desde então. Enxergamos este desdobramento como bastante negativo por não existir visibilidade sobre os planos da REAG ou do investidor ativista no controle da empresa.

Ora, a empresa já atingiu o valor de R$ 1 bilhão no passado e hoje tem R$ 270 milhões de caixa. É improvável que o Eduardo observe esse movimento hostil na empresa que ele próprio fundou e não faça nada mesmo sabendo do risco de ser mandado embora dela. Inclusive, não descartamos a possibilidade da redução de capital ter sido proposta também porque os atuais acionistas da empresa, incluindo o Eduardo (que receberia um total de R$ 40 milhões) temiam que um investidor ativista tomasse o controle da destinação do caixa robusto da empresa.

Dito isso, o segundo cenário que traçamos é um cenário em que o Eduardo não fica parado esperando ser colocado pra fora da empresa e (alinhado com os acionistas de referência) comece a aumentar sua  participação ao mesmo tempo em que a REAG (e possivelmente outros veículos de investimento alinhados a este investidor ativista) também faça o mesmo movimento. Isso resultaria em uma forte pressão compradora pelas ações de NINJ3 no mercado, fazendo a cotação dela subir.

Iremos manter a nossa comunidade atualizada sobre o desdobramento dessa situação e o que fazer com as ações de NINJ3 nos próximos dias.

Atualização às 7h30 de segunda-feira (25/set): os jornalistas Pedro Arbex e Geraldo Samor, do Brazil Journal, soltaram uma entrevista com João Carlos Mansur, CEO da REAG (link). Na nossa leitura, a postura do CEO da REAG contra as medidas atuais do CEO da GetNinjas só reforça o primeiro cenário projetado por nós.