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Inflação americana: Fed deverá manter os juros estáveis por muitos meses

Pela primeira vez em 15 anos observamos que a inflação ficará consistentemente abaixo da taxa de juros

Por Market Makers

21 jun 2023 17h15 - atualizado em 21 jun 2023 05h15

Colunista convidado: José Faria Júnior (@jrfariajr), sócio e analista da Wagner Investimentos

Este artigo é uma revisão e complemento do artigo publicado em maio (Inflação Americana: o pior já passou). Assim, é recomendada a sua leitura caso queira ter uma sequência da “história” da inflação dos últimos meses nos Estados Unidos. Além disso, foram explicados detalhadamente os índices de inflação que mais gostamos de analisar.

Em 13 de junho foi divulgado o CPI do mês de maio. O índice “headline” (índice de inflação que não tem nenhum tipo de exclusão) subiu apenas 0,1% contra 0,2% esperado. O número elevou a expectativa de que o FOMC, que se reuniria no dia seguinte (14 de junho), não subiria os juros, conforme nossa previsão. Abaixo tabela da variação do CPI e do CPI Core (que exclui alimentos e combustível) mensal e anual:

Conforme a tabela, a inflação está abaixo de 5% ao ano (dado mensal anualizado), percentual ainda elevado, mas pela primeira vez em 15 anos observamos que a inflação ficará consistentemente abaixo da taxa de juros:

Com a projeção da inflação de junho em torno de 3,2%, a taxa de juros real (acima da inflação) ficará em quase 2% a partir de julho, o dobro da observada hoje e muito elevada quando observamos o passado.

Vamos analisar o gráfico do Fed de Atlanta, que está seguindo o que alertamos: o processo de desinflação ganhou força quando o Flexible CPI (linha cinza) passou a ser menor do que o Sticky CPI (linha laranja) e isso ocorreu a partir de fevereiro (apontado pela flecha no gráfico). Observe que a inflação medida pela cesta dos produtos cujos preços se movem de forma mais rápida (Flexible) está em território negativo (deflação) e a inflação medida pela cesta dos produtos cujos pelos preços se movem de forma vagarosa (Sticky) começou a cair. Finalmente, a soma da inflação mensal Flexible com Sticky naturalmente é igual ao CPI headine!

Em resumo, a inflação americana segue caindo, mas talvez em um ritmo um pouco lento, principalmente quando analisamos o CPI Core e o sticky-price. E, se tivesse que elencar apenas um item para analisar, qual seria o maior contribuidor para a inflação ainda estar elevada?

Vamos falar das moradias!

O gráfico abaixo compara a inflação CPI headline com a inflação Sticky sem Shelter. Vamos traduzir: inflação medida pela cesta dos produtos cujos preços se movem de forma vagarosa excluindo moradia. Pois bem, esta inflação está em 4,5% e caindo (lembre-se: a inflação Flexible está negativa e não estamos consideramos isso).

E o que esperar para o futuro dos preços dos aluguéis? Com a palavra a Zillow, que é a principal empresa do mercado imobiliário dos EUA e que tem um excelente centro de pesquisa: “Por enquanto, a inflação dos aluguéis é o principal contribuidor para a inflação no CPI e no PCE, índice preferido do Fed, mas agora temos motivos para esperar que a desaceleração nos aluguéis solicitados no ano passado contribua para o arrefecimento da inflação nos próximos meses.”

A maior empresa do setor imobiliário espera uma contribuição positiva para a baixa da inflação dos aluguéis, até agora o maior “detrator” da inflação. Assim, este é um bom argumento para esperarmos que a inflação siga em queda nos próximos meses.

O FOMC poderá subir os juros? Sim!

Abaixo destacamos a projeção mais relevante divulgada pelo Fed, que foi a alta dos juros básicos de 5,1% para 5,6% este ano, o que equivale a mais duas altas de juros de 0,25% nas próximas quatro reuniões deste ano:

Esta projeção pode ser considerada hawk (ou seja, de aperto monetário). Porém, Jerome Powell, presidente do Fed, amenizou o tom na coletiva de imprensa logo após a reunião do FOMC. O resumo é que o mercado precificou após a reunião monetária algo em torno de 25% de chance dos juros ficarem estáveis e algo em torno de 75% de chance dos juros subirem apenas mais uma vez, e não duas vezes este ano. 

O que devemos observar:

  1. Testemunho de Jerome Powell no Congresso americano nos dias 21 e 22 de junho;
  2. Discurso dos membros votantes no FOMC;
  3. Dados de emprego: Payroll, Jolts e Jobless Claims;
  4. Dados de inflação: CPI (inflação ao consumidor) e PCE (inflação oficial do Fed) e com foco no Shelter;
  5. Dados de atividade: PIB e PMI da indústria e serviço;
  6. Condições financeiras: se as bolsas continuarem subindo, as condições financeiras não estão apertadas.

Em resumo, temos que ficar dependentes dos dados e dos discursos. Caso os membros do Fed não queiram ter “paciência”, entendendo que será necessário desinflacionar mais rápido, sem dúvida os juros voltarão a subir.

Conclusão:

Em minha opinião, o ciclo de alta de juros nos Estados Unidos se encerrou. Logicamente posso errar e poderemos ter mais uma alta de juros. Escrevo abaixo os motivos pelos quais os juros deverão ficar estáveis:

  1. Juros reais positivos em torno de 2% em relação ao headline (CPI e PCE) e em torno de 1% em relação ao core, neste último caso, considerando a inflação oficial do Fed (PCE);
  2. A alta dos juros foi de 5% e será necessário observar os efeitos da política monetária, que nunca são imediatos;
  3. Expectativa de queda da inflação das moradias (Shelter);
  4. Bancos centrais não costumam pausar processos de política monetária e não observamos este comportamento pelo Fed. Logicamente, tudo pode ser modificado, mas este não é padrão;
  5. Trade-off entre um pouco mais de inflação versus um pouco mais de juros, afinal a inflação cairá para a faixa entre 3% a 3,5% em junho e com viés de queda.

Pois bem. O mais importante é passar a mensagem que a inflação segue em processo de queda e que os juros nos EUA, se subirem novamente, será provavelmente apenas mais uma alta de 0,25%. Observe que mesmo com o mercado precificando 75% de chance de nova alta nos juros, o dólar caiu no mundo todo. Uma notícia que deveria fazer o dólar subir teve efeito contrário!

Pelo modelo da Wagner Investimentos, o Dollar Index está em tendência de baixa de longo prazo (gráfico semanal) desde janeiro. No caso do dólar/real, a tendência de médio prazo (gráfico diário) é de baixa também desde janeiro e nesta semana entrou em tendência de baixa de longo prazo.

Assim, em termos de moeda, o Dollar Index deverá continuar em queda e quando finalmente o mercado se convencer de que o Fed poderá cortar juros, provavelmente a partir do último trimestre deste ano, o dólar deverá continuar caindo em todo o mundo.

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