Itaú parece muito barato – Parte 2

Imagino que esteja sendo difícil para você não cair na tentação de migrar toda a sua carteira de ações para a renda fixa ao se deparar com um juro elevado e sem grandes perspectivas de queda em meio a esse cenário conturbado que estamos vivendo – com pelo menos uma notícia ruim por hora de pregão. Se você jogou a toalha e já migrou, eu realmente não te julgo. Eu até te entendo, na verdade. Dormir tranquilo recebendo pelo menos 14 a 15% ao ano pelos próximos dois anos sem fazer nada e correndo baixo risco de calote certamente não me parece mau negócio.

E quando digo tentação, ela existe porque a oportunidade está logo ali, na palma da sua mão. É muito fácil abrir o aplicativo da sua corretora preferida e se deparar com um vasto leque de oportunidades em renda fixa. Não é preciso fazer conta nem nada, a própria oferta já te diz que retorno você vai ter ao ano em determinada aplicação. É simples, prático e sem dor de cabeça. Basta clicar e correr pro abraço.

Dito tudo isso, o que você acharia se eu te dissesse que a ação do banco de maior sucesso do Brasil e cujo histórico de retorno ao acionista é um dos mais fantásticos da história da bolsa estivesse pagando algo como 16,5% ao ano? Só que ao invés de ser apenas para os próximos dois anos, fosse algo para os próximos 10 anos ou mesmo pra SEMPRE?

Pois bem, no preço atual eu estimo que o Itaú Unibanco, o mais rentável entre os bancos privados, pode entregar um retorno de pelo menos 16,5% ao ano pra sempre se as minhas premissas se mostrarem corretas.

Enquanto na semana passada a 1ª conclusão do nosso estudo sobre Itaú foi que o mercado está precificando um Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE) ao redor de 15% para 2024 e, portanto, bem abaixo do seu histórico, hoje, a minha ideia é te mostrar que retorno o investidor está exigindo para carregar Itaú dentro de um portfólio. Em outras palavras, qual a Taxa Interna de Retorno (TIR) embutida no preço das ações do banco.

Tecnicamente falando, a TIR nada mais é do que a taxa de retorno exigida pelo investidor que torna o valor presente líquido de todos os fluxos de caixa de um investimento igual a zero. Isto é, sempre que uma decisão de investimento é tomada, é preciso levar em conta o custo de oportunidade de se investir em outro projeto, por exemplo.

Imagine o seguinte exemplo: você é dono de uma fábrica de papel e celulose e estima que um investimento de R$ 1 milhão em nova capacidade vai gerar R$ 100 mil de lucro ao ano pra sempre. A TIR nesse caso seria de 10% (100 / 10% = R$ 1 milhão).

No cálculo de valuation do Itaú (ou de qualquer ação), a TIR é a taxa de desconto (ou o Ke, custo de capital) que “zera” o potencial de valorização da ação. Ou seja, ao invés de calcular qual taxa de desconto deveria ser usada para descontar os fluxos futuros de caixa do Itaú e assim encontrar ou não upside para o preço da ação, nós inverteremos a equação, isto é, nós vamos estimar qual o Ke embutido no preço da ação.

Para isso recorremos ao modelo de crescimento de Gordon, fórmula introduzida na semana passada:

Preço/valor patrimonial = (ROE – g) / (Ke – g), onde:

Preço/valor patrimonial = usaremos o mesmo do consenso, atualmente em 1,2 para 2024
ROE: Retorno sobre o Patrimônio Líquido
g: crescimento do lucro líquido na perpetuidade
Ke/TIR: número que queremos encontrar

Como premissas, adotaremos:
ROE = 18%; bem abaixo do histórico do banco

g: o crescimento de lucro é uma função do ROE e do lucro retido pelo banco. Estimamos que no longo prazo o banco vai distribuir 50% do seu lucro aos acionistas e reter os outros 50%. Portanto, g = 18% * 50% = 9%.

Assim, temos que:

Preço/valor patrimonial = (ROE – g) / (Ke – g)
1,2 = (18 – 9) / (Ke – 9)
1,2Ke – 10,8 = 9
Ke = 19,8 / 1,2 = 16,5%

Ou seja, pegando como premissas o patrimônio do banco estimado pelo consenso, um ROE de longo prazo abaixo do histórico e um crescimento perpétuo de 9%, temos que o custo de capital (ou a TIR) embutida no preço da ação do Itaú está em 16,5%.

Isso não significa que o retorno não pode ficar ainda mais atrativo nos próximos dias, até porque as coisas podem piorar antes de melhorar, mas 16,5% ao ano de retorno perpétuo em um banco historicamente bem sucedido não é de se ignorar.

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