O jogo que o Market Makers FIA decidiu jogar

Almocei na última segunda-feira com um amigo do mercado financeiro que além de analista de ações divide a função de co-gestor em uma asset e conversamos sobre como um fundo de ações pode, de fato, gerar valor para o cotista. A conversa foi tão boa e trouxe tópicos tão importantes sobre o que eu faço e sobre a indústria de fundos de ações que eu decidi compartilhá-la com você. Separei o texto em tópicos e ao final faço algumas reflexões sobre o Market Makers FIA, nosso fundo de ações, e como eu acredito que geramos valor com ele.

Tópico 1: Grande parte da indústria de fundos tem focado no curto prazo

Ok, esse tópico não chega a ser uma grande novidade. De meados de 2021 até hoje, os investidores que fazem preço em ações – fundos de ações, multimercados e institucionais em geral – se tornaram mais ‘curto prazistas’. E tem motivo para isso: a rápida e acentuada elevação da taxa de juros no Brasil e no mundo mostrou que, no Brasil, o ambiente macroeconômico importa. Os resultados corporativos pioraram drasticamente, os múltiplos de valuation comprimiram, as ações caíram, as cotas desvalorizaram, os cotistas pediram resgate, os gestores venderam mais, as ações caíram mais e as cotas desvalorizaram ainda mais.

A liquidez imperou, o macro prevaleceu e os grandes investidores saem dessa crise com a confiança abalada. Soma-se a isso o crescimento das letras incentivadas, que trouxe uma competição desproporcional para toda a indústria.

Em meio a esse cenário e temendo novos resgates, o gestor fundamentalista com foco no longo prazo passou a focar suas atenções nos resultados corporativos do trimestre corrente. O tal “quente e frio” que os gestores e analistas fazem com as empresas nos interregnos de divulgação de resultados virou prática corriqueira.

Tópico 2: A própria gestora é uma empresa e os incentivos são distorcidos

Às vezes a gente fica tão imerso focado em encontrar empresas e gerar ‘alfa’ que esquecemos que a própria gestora é uma empresa. A estrutura de uma gestora é relativamente simples, mas tem competição, aquisição de clientes e barreira de entrada.

Pegando como exemplo um fundo de ações focado em análise fundamentalista e com horizonte de longo prazo, o objetivo principal é otimizar a performance de longo prazo vs o benchmark. O problema é que para sobreviver como negócio, o empreendedor (que muitas vezes é o gestor do fundo) pode tomar decisões que prejudicam o próprio objetivo final do negócio. Porque se ele não performar em janelas curtas, o alocador fica chateado e o dinheiro vai embora.

E um adendo importante são os incentivos ruins da indústria: assessor que é remunerado por rebate, cota diária, poupador que vira investidor muitas vezes sem conhecer o fundo, o que aumenta o risco do negócio por conta do passivo instável.

Tópico 3: Paradoxo da habilidade e o diferencial do Market Makers FIA

O sucesso em investimentos – em ações especificamente – tem dois aspectos. O primeiro é a habilidade, que exige que você seja tecnicamente habilidoso. As habilidades técnicas incluem a capacidade de encontrar ações com preços errados (com base em capacidades de modelagem, análise de demonstrativos financeiros, análise de estratégia competitiva, valuation, psicologia etc.) e um bom processo para construção de portfólio. O segundo aspecto é o jogo no qual você escolhe competir. Alguns jogos são altamente competitivos e outros não. Você quer encontrar jogos onde sua habilidade seja maior do que a dos outros jogadores. Não é a sua habilidade absoluta que importa, mas sim a sua habilidade relativa.

Esse tópico especificamente me fez pensar bastante sobre o que fazemos na carteira de ações do Market Makers e nossos diferenciais.

Eu não assumo que somos mais habilidosos do que a média na tarefa de estudar as vantagens competitivas de uma empresa e entender que preço deveríamos pagar. Muita gente boa já faz isso.

Mas eu diria que nós focamos em um jogo que nem todo mundo – ou pelo menos que os grandes bolsos – não jogam. Digo isso pois as duas maiores convicções hoje da carteira são duas empresas que negociam ao redor de R$ 8 milhões de volume financeiro por dia. Os grandes bolsos (leia-se: fundos multimercados ou grandes gestoras de ações) não conseguem montar posições e nem param para entender se existe esse tipo de assimetria.

Com menos pessoas jogando esse jogo, acreditamos que as chances de encontrarmos oportunidades são maiores. E soma-se a isso nosso horizonte de investimento. Nosso fundo é D+90 justamente para alinhar nosso passivo com o jogo que escolhemos jogar, que é o de encontrar, no aquário das ações com menor liquidez, aquelas capazes de multiplicar algumas vezes o capital investido.

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