Precisamos falar sobre indicadores antecedentes

por José Raymundo Faria Jr, sócio da Wagner Investimentos (@jrfariajr)

Em 2012, quando fazia o meu mestrado, tive que escolher o tema da pesquisa: eu não tive dúvidas e optei por fazer a dissertação abrangendo a teoria da carteira de Markowitz, investimento internacional e o índice PMI da Manufatura. A ideia era criar uma carteira de investimento que tivesse como filtro de alocação um indicador antecedente, daí a escolha natural do PMI.

Mas, afinal de contas, o que é o Purchasing Manager’s Index (PMI)? O que é um indicador antecedente? Tem correlação com o S&P500?

O PMI da Manufatura (ou indústria) é muito antigo e a base de sua criação remonta à fundação da primeira associação local de gerente de compras dos Estados Unidos na cidade de Buffalo (Estado de Nova York) em 1904. O índice PMI da Manufatura divulgado pelo ISM no primeiro dia útil de cada mês, conforme acompanhamos hoje em dia, foi criado em 1931 a pedido do presidente Herbert Hoover em decorrência da crise de 1929.

O PMI da Manufatura pode ser considerado um indicador antecedente do ciclo econômico por ser o primeiro índice nacional a ser divulgado. O índice divulgado no 1º dia útil de um determinado mês se refere ao estado da indústria no mês imediatamente anterior, ou seja, o índice de agosto de 2022 será divulgado no dia 1º de setembro de 2022 (O PMI de serviços é divulgado no 3º dia útil). Observe que no dia da publicação deste artigo teremos 67% do 3º trimestre completo (meses de julho e agosto) e teremos 2 meses de PMI em mãos. O PIB oficial dos Estados Unidos terá a sua 1ª prévia divulgada somente no final do mês de outubro e o dado final e oficial somente no final do mês de dezembro! Porque esperar tanto tempo se podemos estimar com boa precisão qual o ritmo da economia? A função do indicador antecedente é justamente esta: permitir antecipar.

O PMI da Manufatura é composto por 5 índices, que são: novos pedidos, produção, emprego, estoques e prazo de entregas. O PMI de serviços, que foi criado muitos anos depois, é composto por 4 índices: novos pedidos, produção, emprego e prazo de entregas (não tem estoque). Assim, além da informação básica, se o indicador está acima ou abaixo de sua linha d’água de 50 pontos (ou seja, se o setor industrial ou de serviços está crescendo ou contraindo), podemos extrair muito mais informações!

Finalmente, o índice PMI é um índice de difusão, ou seja, é qualitativo e não quantitativo. Em outras palavras, um índice de 55 não é 10% maior do que 50.

O PMI da Manufatura reflete claramente o ciclo de crescimento e recessão da economia: indicador elevado (entre 50 – 60) está relacionado a emprego alto e início dos desequilíbrios macroeconômicos (aperto na oferta de mão de obra e na oferta de produtos e início da inflação). Por outro lado, um indicador baixo (entre 40 – 50) está relacionado a aperto monetário e provavelmente recessão: ou seja, quando a economia está muito eufórica, o jeito de baixar a inflação é apertar os juros. Assim, quando estamos com febre alta, tomamos um antitérmico e vamos para a cama por um tempo, até nos recuperarmos. Com a economia é a mesma coisa: juro alto + recessão (que geralmente é rápida) e tudo se ajusta algum tempo depois para um novo ciclo de expansão.

Finalmente uma pergunta: indústria ou serviço, qual devo usar? Apesar do setor de serviços ter peso muito maior na composição do PIB, a indústria é mais dinâmica e sofre a mudança de ciclo geralmente antes do setor de serviços. Além disso, devido a sériemuito mais longa, desde o final da II Guerra Mundial o índice da indústria é divulgado de forma ininterrupta nos Estados Unidos, temos muito mais estudos com o indicador industrial. A recomendação, se possível, é usar ambos. Particularmente, uso mais o da indústria.

E, em termos práticos, qual a correlação entre o S&P e o PMI?

Abaixo um gráfico entre janeiro de 2001 a julho de 2022. A linha vermelha é o PMI da Manufatura do ISM e a linha azul é o retorno do S&P com rolagem de 12 meses. Note que há uma indicação muito boa entre a direção e a magnitude do PMI com o S&P500. O gráfico foi feito sem defasagem temporal, de forma bem simplificada. Assim, você pode utilizar o PMI da manufatura como um interessante filtro de alocação: abaixo de 50 pontos, a queda da bolsa tende a se intensificar, mas note que poucas vezes o indicador cai abaixo de 45 ou 40, sendo esse um número que provavelmente temos uma inflexão na bolsa. Por outro lado, acima de 50 a bolsa sobe, mas note que o indicador raramente atinge 60, ou seja, um pouco antes deste patamar a bolsa tende a fazer pico.

Mudando para o Brasil, o indicador que tem uma aderência muito boa com o PIB é o índice de confiança da indústria da FGV. Esse índice é divulgado no final de cada mês e a grande vantagem é que podemos acompanhar a evolução do PIB muito antes do dado oficial. Em geral, o PIB oficial é divulgado 2 meses após o fechamento do trimestre, dado importante, mas divulgado de forma muito defasada. Veja no gráfico abaixo, que foi construído em 29 de agosto de 2022: temos o indicador dos meses de julho e agosto, ou seja, de 67% do trimestre corrente. O PIB do 3º trimestre será divulgado somente na virada de novembro para dezembro. Assim, hoje já temos 2/3 do período e observamos que a economia segue crescendo em torno e 2% ao ano (base trimestral):

O que importa é a direção e magnitude. De fato, o único período em que houve um erro maior da magnitude do movimento foi no pós-covid, mas isso é fácil de explicar: na queda, a indústria caiu menos do que o PIB e, na alta, a indústria subiu menos do que o PIB devido o efeito dos lockdowns, que afetaram muito mais o setor de serviço.

Abaixo um gráfico comparando este índice com o Ibovespa (entre dez/2008 e ago/2022):

Naturalmente que não é perfeito, mesmo porque a nossa bolsa tem uma importante participação de empresas de commodities, que dependem do ciclo internacional, sobretudo da China. Mas, tem uma boa indicação da direção da bolsa.

Finalmente, devemos ter muito cuidado ao utilizar indicadores antecedentes para os nossos investimentos: com o avanço da tecnologia, cada vez mais fundos de investimentos estão utilizando estes indicadores em seus modelos e talvez a correlação esteja caindo. Por exemplo: há menos de 10 anos a S&P (antiga Markit Economics) começou a publicar uma prévia do PMI aproximadamente 8 dias antes do dado final. Além disso, estudos apontam uma alta correlação entre o PMI da Manufatura e o índice do Fed Empire States de Nova York, divulgado 15 dias antes. Isso não invalida de forma alguma os indicadores antecedentes, mas abre uma disputa para descobrir um indicador mais eficiente e que seja divulgado o mais cedo possível.

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