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Temático ou matemático?

Cuidado com os investimentos temáticos sem sustentação em métricas racionais de valuation

Por Renato Santiago

16 set 2022 10h56 - atualizado em 16 set 2022 10h56

Diz a teoria que a redução das taxas de juros torna o empréstimo de dinheiro mais barato, o que incentiva gastos e investimentos, resultando no aumento dos preços dos ativos.

Explicando de um jeito mais Market Makers: juros baixos levam a valuations totalmente alucinados. E isso fica muito claro nos IPOs.

Não é coincidência o fato de que o Brasil tenha colhido uma de suas maiores safras de aberturas de capital na Bolsa justamente enquanto funcionava com juros de país desenvolvido — foram 73 IPOs entre 2020 e 2021, enquanto a taxa básica ficava entre 2% e 5% ao ano.

“Os juros baixos toleram muito desaforo. Toleram investimentos temáticos sem sustentação nas métricas de valuation tradicionais”. Assim o Breno Guerbatin, da P8, resumiu essa dinâmica no episódio 12 do Market Makers, que foi ao ar ontem.

Neste contexto, o mercado para de pensar em métricas tradicionais, como a relação preço/lucro e começa a pagar mais por papéis baseados em indicadores do tipo preço/número de clientes, preço/receita, ou qualquer outra coisa que justifique minimamente uma compra. Como se alucinasse e procurasse motivos para comprar um ativo (o termo alucinado, aliás, é do Breno).

É o que aconteceu com muitos IPOs de empresas de tecnologia no Brasil e no mundo nos últimos anos. Basta olhar Enjoei, o brechó online que perdeu 85% do valor desde sua abertura de capital. Ou Mosaico, que em menos de um ano desvalorizou 75%, até ser comprada pelo Banco Pan e fechar o capital.

Não estamos questionando a qualidade dos negócios aqui, importante frisar. Mas será que em um cenário de juros altos essas empresas teriam ido parar na Bolsa? Dificilmente.

O estrago que esses IPOs e suas quedas abruptas tiveram nos fundos e na indústria foi enorme. Mas os fundos da Navi, de Felipe Campos, é um dos únicos que pode ostentar uma rentabilidade na casa dos 19% em 2022.

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“Em 2020 estava entrando muito dinheiro no mercado, então ser temático foi muito lucrativo. Mas quando passa esse período, não podemos deixar de sermos matemáticos”, diz Campos, o outro convidado do episódio de ontem. “Começamos a fazer contas e ver exageros nos sonhos das empresas”, completa.

Campos atribui a performance acima da média da Navi ao fato de terem sido rigorosos, deixando de lado muitos IPOs e outras promessas quando a era do dinheiro fácil deu os primeiros sinais de que estava perto do fim.

Aqui cabe um esclarecimento: investimentos temáticos, no contexto do episódio, são os que são feitos levando-se mais em consideração tendências seculares da economia real que os números das empresas – investir em uma empresa de energia limpa por que seu consumo tende a aumentar, sem ser rigoroso com os números de sua operação, por exemplo.

Outros Vilões

O mais precipitado dos nossos cinco leitores pode concluir aqui que a correlação entre juros baixos e IPOs é sinistra demais, sendo portanto melhor ficar longe de empresas que abrem o capital com juros baixos e só olhar para as corajosas que vão a mercado em momentos menos fáceis.

Esse leitor estará duplamente errado.

Em primeiro lugar, por que bons IPOs também saem no meio da euforia, como comprovam Locaweb e 3R Petroleum, que se valorizaram mais de 80% desde 2020; em segundo por que, mesmo em épocas de juros altos, o mercado consegue achar motivos exóticos para comprar narrativas e ativos. O próprio Breno pode provar com uma história de meados dos anos 2000, quando analisava o setor de energia.

“A bola da vez naquela época era energia e fontes alternativas ao petróleo. E na área do etanol não se falava em Ebitda. Em etanol a métrica era dólares por capacidade de moagem. O valor da empresa era dado pela quantidade de cana que ela iria moer. Era um negócio completamente maluco”, conclui.

A lição, portanto, é a de que não importa o tema do investimento nem o sonho do empreendedor. O importante é nunca esquecer dos fundamentos e da matemática.

O episódio já está disponível no YouTube e nas principais plataformas de podcast (Spotify ou Apple Podcast).

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Por Renato Santiago

Jornalista, co-fundador do canal Market Makers e do Stock Pickers, duas vezes eleito o podcast mais admirado do Brasil. Passou por grandes redações do país, como o jornal Folha de S. Paulo e revista Exame, e atuou na cobertura de diferentes temas, de cotidiano até economia e negócios. Sua missão, hoje, é a de usar sua expertise editorial e habilidades de reportagem para traduzir o mundo das finanças e mercado financeiro ao grande público.

renato.santiago@empiricus.com.br