O que 3 horas com gestores me ensinaram sobre a temporada de resultados do 2T26

Na semana passada, convidei 12 gestores e analistas que fazem parte do M3 Club para uma conversa sobre a temporada de resultados do segundo trimestre. A proposta era relativamente simples: cada um escolheria duas empresas de sua cobertura e teria alguns minutos para contar o que mais havia chamado sua atenção nos números, positiva ou negativamente. O que imaginei que seria uma conversa relativamente rápida acabou passando de três horas e atravessando bancos, educação, saúde, varejo, tecnologia, construção civil, commodities, logística e energia. Não vou entrar aqui nas teses discutidas – a conversa foi feita para os membros do M3 Club e a íntegra ficou disponível por lá -, mas saí do encontro com algumas reflexões sobre como olhar uma temporada de resultados.

A primeira delas apareceu antes mesmo de começarmos a falar das empresas. Mostrei uma amostra de aproximadamente 80 companhias que haviam reportado: aquelas que superaram as expectativas do consenso tiveram uma reação positiva próxima de 1,5%, enquanto as que decepcionaram caíram cerca de 3,6%. Ou seja, nesta temporada o mercado puniu quem foi pior muito mais do que quem foi melhor. Mais interessante é que muitas das empresas que decepcionaram já vinham caindo antes da divulgação e, mesmo assim, foram novamente castigadas quando os números ruins apareceram. É um bom lembrete do perigo daquela frase tão comum no mercado de que determinado problema “já está no preço”.

Mas, conforme os gestores começaram a apresentar suas teses, ficou evidente que descobrir quem bateu ou não o consenso talvez seja a parte menos interessante de uma temporada de balanços. Um trimestre pode ser excelente sem mudar absolutamente nada na tese, enquanto um resultado aparentemente “ok” pode trazer informações que alteram profundamente a percepção do que aquele negócio será capaz de entregar daqui a três ou quatro anos.

Em determinado momento apareceu uma expressão que resume bem a capacidade de uma empresa gerar lucros: earnings power. A pergunta deixa de ser apenas “quanto essa empresa lucro no trimestre?” e passa a ser “quanto esse negócio pode lucrar quando sua operação estiver normalizada?”. Uma companhia pode estar carregando custos de safras antigas, outra terminando um ciclo pesado de investimentos, uma terceira ocupando capacidade que já está construída. O lucro de hoje, nesses casos, pode ser uma fotografia bastante ruim do lucro econômico de amanhã.

Essa discussão naturalmente nos levou a outra que apareceu repetidas vezes durante a noite: lucro líquido e geração de caixa não são a mesma coisa. Parece óbvio, mas é impressionante quantas conclusões erradas podem surgir simplesmente comparando os diferentes múltiplos P/L. Em algumas empresas discutidas, o lucro contábil parecia muito mais bonito do que a efetiva geração de caixa; em outras, acontecia exatamente o contrário, porque amortizações ou despesas contábeis relevantes reduziam o lucro sem representar uma saída recorrente de dinheiro. Tivemos exemplos disso em negócios tão diferentes quanto farmácias, academias, hospitais, estacionamentos e locadoras de veículos. Talvez uma das melhores lembranças de uma temporada de resultados seja justamente esta: a DRE conta uma história, o fluxo de caixa conta outra e, antes de dizer que uma empresa está “barata”, precisamos entender as duas.

Foi curioso também perceber quantas teses passavam por um mesmo processo: desalavancagem. Várias empresas discutidas passaram os últimos anos usando uma parcela enorme do caixa para reduzir dívida e agora começam a se aproximar de um ponto de inflexão. Enquanto uma companhia está excessivamente endividada, boa parte do caixa que ela gera pertence credor; quando o balanço finalmente fica saudável, esse mesmo dinheiro pode financiar crescimento, recompras ou dividendos.

Só que chegar a esse estágio cria uma pergunta, talvez ainda mais importante: o que a administração fará com o caixa? Ao longo da conversa houve críticas a follow-ons realizados em preços considerados baixos, questionamentos sobre empresas que carregam capital em excesso, discussões sobre aquisições e companhias reinvestindo toda a geração em projetos de retorno ainda incerto. No fim, uma boa análise passa por entender a capacidade da empresa em alocar capital – semelhante a de um gestor de fundos escolhendo em quais ações alocar.

Durante a conversa, ficou claro que o trabalho do investidor não é simplesmente descobrir quem bateu o consenso no trimestre, mas identificar qual informação nova muda aquilo que acreditávamos sobre os próximos cinco anos.

E talvez tenha sido isso que eu mais gostei na experiência. Doze gestores e analistas olharam para a mesma temporada de resultados e levantaram questionamentos e reflexões completamente diferentes. Algumas vezes concordaram; outras, alguém terminava de apresentar uma tese e imediatamente outro participante levantava um ponto a se refletir. É exatamente esse tipo de ambiente que estamos tentando construir no M3 Club: não um lugar em que todo mundo pensa igual, mas uma comunidade em que investidores que passam os dias estudando empresas possam colocar suas ideias na mesa, serem questionados e aprender uns com os outros. A gravação completa dessa conversa ficou disponível para os membros do M3.

Um abraço,

Matheus Soares.

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