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Não deixe a próxima Amazon passar

Lucro é uma opinião, geração de caixa é um fato

Por Matheus Soares

13 set 2022 11h49 - atualizado em 13 set 2022 11h49

Apesar de muito se falar que o valor de uma empresa é definido pela soma dos seus fluxos de caixa futuros trazidos a valor presente por meio de uma taxa de desconto, muitas recomendações de investimento são feitas com base no múltiplo Preço/Lucro (ou P/L) de uma ação.

Em linhas gerais, existe uma regrinha de bolso que muitos investidores usam para ganhar dinheiro com ações, que basicamente é a seguinte: comprar empresas negociadas a múltiplo P/L razoável com capacidade para crescerem lucro acima das expectativas.

Seguindo essa regrinha, seria possível ganhar dinheiro não só com o crescimento do lucro – caso ele venha a ocorrer – como também através da expansão de múltiplo, já que o bom momento operacional da empresa poderia fazer com que outros investidores pagassem múltiplos maiores por esse lucro crescente e “surpreendente”. Eu expliquei mais sobre a dinâmica do P/L aqui e aqui.

Ora, se o que importa para o cálculo do valor de uma empresa são os fluxos que ela gera ao longo dos anos, olhar somente o lucro líquido acaba sendo uma análise simplista.

O lucro líquido é o que sobra após subtrair todos os custos, despesas e impostos das vendas que a empresa faz e nem sempre é um bom indicativo de criação de valor por não considerar o capital utilizado pela operação da empresa. Além disso, é comum uma empresa aumentar seu lucro empregando mais capital em sua atividade, seja investindo em uma nova fábrica ou fazendo uma aquisição, mas não necessariamente o lucro gerado paga o risco do capital empregado.

Além do lucro não ser uma variável fiel de valor, ele também pode ser facilmente manipulado por meio da: i) redução ou capitalização inadequada de despesas necessárias para o dia-a-dia de uma empresa, tais como marketing e pesquisa e desenvolvimento, ii) não realização de aquisições importantes, mas que podem pressionar o lucro, iii) aumento de vendas em detrimento de um prazo maior de recebimento, são apenas alguns exemplos.

Já a análise de fluxo de caixa – que apesar de não estar imune à manipulação, leva em conta como a empresa se financia para crescer – mostra que uma empresa pode gerar caixa a partir de suas operações mesmo reportando prejuízo contábil. Para isso, é preciso considerar o capital de giro, os investimentos em bens de capital (Capex) e o financiamento de uma companhia. A análise permitirá entender como a empresa gerencia suas operações de curto prazo, quanto e onde ela está investindo em Capex e se ainda é capaz de pagar suas dívidas com a sua operação.

O exemplo mais conhecido nesse sentido talvez seja o da Amazon. Essa carta da SFA – gestora que, inclusive, apareceu por aqui nos episódios #004 e #009 – explica o segredo da Amazon.

Apesar de reportar sucessivos prejuízos por conta dos investimentos que transitavam em sua demonstração de resultado como despesas – P&D, aquisição de clientes, marca – reduzindo assim o lucro, a empresa conseguiu gerar um caminhão de caixa alongando o prazo de pagamento de fornecedores, diminuindo o prazo de pagamento dos seus clientes, acelerando a sua depreciação e pagando menos impostos dado o menor lucro tributável. Com isso, a empresa foi capaz de crescer sua operação sendo financiada pelos próprios fornecedores e clientes ao fazer uma gestão eficiente do seu capital de giro. Ou seja, apesar de não dar lucro, a geração de caixa advinda do seu negócio deu fôlego financeiro para que ela continuasse reinvestindo dentro do seu negócio.

O caso da Amazon é emblemático, mas mostra que aquele que apenas olhou para o lucro e, consequentemente o P/L como estimativa de valor, certamente deixou a oportunidade passar.

Food For Thought

Se existe uma característica comum entre os grandes gestores de fundos, é o hábito de leitura. E isso sempre ganhou minha admiração. Não à toa, a leitura tem sido uma prática que eu venho estimulando cada vez mais na minha rotina. Mas ler não é suficiente, é necessário absorver o conteúdo lido. O texto “How to Remember What You Read” (“Como se Lembrar do Que Você Lê”, em tradução livre) do blog Farnam Street me trouxe vários insights sobre como extrair o melhor de uma leitura.

“O que você lê pode lhe dar acesso a um conhecimento incalculável, mas COMO você lê muda a trajetória de sua vida.” 

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Por Matheus Soares

Fundador do Market Makers, analista responsável pela Carteira Market Makers de Ações. Antes de fundar o MMakers, foi analista responsável pela cobertura de Small Caps na XP Inc e analista fundamentalista da Rico Investimentos. Certificado no curso de Value Investing da Columbia Business School.

matheus.soares@mmakers.com.br