Cuidado com empresas alavancadas

O equilíbrio entre dívida e patrimônio é um dos temas mais importantes – e menos compreendidos – das finanças corporativas. Para o investidor, entender essa relação é crucial, porque ela explica tanto a criação de valor quanto a destruição dele. O uso da alavancagem pode acelerar os resultados de uma empresa, mas também causar muita dor de cabeça para o acionista (vide o caso de Cosan). Não à toa, os grandes investidores sempre repetem que uma boa empresa pode quebrar se estiver com a estrutura de capital errada.

Como disse Ernest Hemingway, existem duas formas de ir à falência: gradualmente, e então de repente.

Antes de falar da relação entre dívida, patrimônio e valor da empresa, é preciso entender as motivações de uma empresa quando busca levantar dinheiro junto aos acionistas e credores.

Isto é, para criar valor para o acionista, uma empresa deve ser capaz de encontrar projetos que consigam gerar retornos que excedam o custo do financiamento (ou custo de capital). Da mesma forma que o investidor precisa considerar cuidadosamente a relação entre risco e retorno antes de tomar uma decisão.

É justamente essa relação entre a capacidade da empresa de crescer a sua base de ativos e a forma como ela faz a gestão do dinheiro captado que um balanço patrimonial busca refletir. Ativos (à esquerda do balanço) são os recursos que a empresa emprega para gerar fluxos de caixa, enquanto que o passivo e o patrimônio líquido (ambos à direita) mostram como a empresa financia esses recursos.

Dívida e patrimônio líquido são as formas mais populares de financiamento. A dívida é uma obrigação contratual entre uma empresa e seus credores, na qual a empresa se compromete a fazer pagamentos pontuais de juros e devolver o principal no final do período especificado.

E o patrimônio é um contrato entre a empresa e seus acionistas, que investem vislumbrando receber parte do crescimento do patrimônio lá na frente – que só acontece após a empresa pagar todas as outras partes interessadas, incluindo fornecedores (contas a pagar), governo (impostos) e funcionários (salários).

Entretanto, financiar somente com patrimônio é caro. Como o acionista é o último a receber o dinheiro, ele exige um retorno maior pelo risco que está correndo. Por um outro lado, se a empresa se financiar majoritariamente por dívida existe o risco comentado pelo Camilo e que torna a empresa muito mais vulnerável.

Exemplo prático

Imagina uma empresa com Enterprise Value (EV que é igual ao valor de mercado ou do patrimônio somado à dívida líquida) é de R$ 1 milhão sendo R$ 800 mil de dívida e R$ 200 mil de patrimônio. 

Neste exemplo hipotético, a empresa alavancou o seu patrimônio em 5 vezes (1000/200). Supondo que o EV da companhia seja 10% menor, ou seja de R$ 900 mil, e que a dívida líquida permaneça em R$ 800, o patrimônio deveria valer R$ 100 mil ou 50% a menos do que valia antes.

Diante de problemas para transformar sua dívida em patrimônio, a empresa certamente encontrará dificuldades para honrar seus compromissos financeiros e, provavelmente, necessitará de uma injeção de capital por parte dos sócios.

Esse exemplo mostra o quão desafiador é avaliar o valor do patrimônio de uma empresa alavancada.

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